Bourse : il est temps de « rééquilibrer les portefeuilles »

« Une partie des investisseurs est souvent tentée de profiter de la dernière phase de hausse avant le retournement mais d’autres commencent à prendre leurs profits sur les valeurs cycliques. »

A ce stade du cycle économique, il est habituel que les marchés actions se mettent à douter un peu. C’est généralement la période où la reprise a déjà été largement saluée par des marchés haussiers et par une franche rotation sectorielle en faveur des valeurs cycliques, celles dont les performances dépendent le plus de la conjoncture économique.

Les premières craintes de tensions inflationnistes se font alors jour, dans le sillage de la hausse des prix des matières premières, entraînant un début de changement de discours des banques centrales, qui devient un peu moins complaisant.

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A ce stade, les marchés obligataires eux-mêmes ont en général déjà commencé à accuser le coup, reflétant par des taux plus élevés la reprise de la croissance et les premières anticipations de résurgences inflationnistes.

« Encore un moment, Monsieur le bourreau »

Ordinairement, c’est cet ensemble de réactions des marchés qui signale que le point haut du cycle n’est plus très loin. Une partie des investisseurs est souvent tentée de profiter de la dernière phase de hausse avant le retournement (« Encore un moment, Monsieur le bourreau », comme le demandait Mme du Barry…). Mais, considérant que, tant qu’à paniquer, il vaut mieux paniquer les premiers, d’autres commencent à prendre leurs profits sur les valeurs cycliques et à se tourner plutôt vers les valeurs défensives, celles dont les performances sont moins sensibles à la conjoncture.

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Les marchés actions deviennent donc hésitants. Les marchés obligataires sont généralement encore peu attrayants, parce que l’inflation, phénomène à forte inertie, perdurera quelque temps dans le ralentissement. C’est ainsi que, dans une dialectique qui se répète à chaque cycle, reliant marchés et macroéconomie, les projections d’activité réelle commencent à plafonner sous l’effet de taux d’intérêt un peu plus élevés, et la trajectoire des marchés actions s’infléchit.

En cet été 2021, les principaux indicateurs économiques et de marchés dessinent l’approche d’une telle phase du cycle, comme on en connut dernièrement au début de l’année 2018.

De plus, nous venons de traverser une phase de relance d’une vigueur sans précédent. Après s’être d’abord effondré via la fermeture de 80 % de l’économie mondiale l’an dernier, le cycle a redémarré en trombe sous le double effet de l’euphorie d’une réouverture de l’activité et du plus gros soutien budgétaire et monétaire jamais réalisé en temps de paix.

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Ainsi, en rythme annualisé, le prix des matières premières est monté de 74 % depuis le début de 2021. Celui des obligations d’Etat à 30 ans s’est lui effondré de 24 %, reflétant le constat qu’aux Etats-Unis, le rythme de l’inflation sous-jacente a bondi de 8 % sur les trois derniers mois.

Pourtant, dans le même temps, ces mouvements extrêmement violents n’ont pas précipité les marchés actions dans une quelconque perplexité (ces derniers sont encore globalement sur un rythme de progression annuel de 28 % depuis janvier).

Basculement du cycle

Cela s’explique au moins en partie par le fait que, ne sachant comment appréhender ni la problématique complexe de cycles violents et très désynchronisés (la Chine est déjà en ralentissement, quand l’Europe est sensiblement en retard dans la reprise globale), ni le risque d’une résurgence inflationniste durable, les opérateurs ont choisi dans leur majorité de garder une confiance absolue dans le diagnostic rassurant des banques centrales : celui d’une poussée d’inflation seulement transitoire, qui ne nécessitera pas de resserrement monétaire avant longtemps.

Historiquement, le mantra « Don’t fight the Fed » (ne pas aller contre la volonté de la banque centrale américaine) a fait ses preuves.

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Mais, en prenant au mot la sérénité inébranlable des banques centrales, et en particulier de la Fed, les marchés ont poussé ces dernières dans une posture dont il pourrait être cette fois délicat de s’extraire : si en effet la Fed doit reconnaître que l’économie américaine se redresse très rapidement, comment pourra-t-elle normaliser sa politique monétaire sans percer la bulle des actifs financiers qu’elle a contribué à gonfler ?

Dans cette situation inconfortable, la grille d’analyse d’un cycle économique classique demeure plus utile que jamais pour tenter d’anticiper ce que pourrait être l’évolution prochaine des marchés. Car dans un monde devenu excessivement sensible au niveau des taux d’intérêt, la moindre confirmation d’un prochain resserrement monétaire pourrait précipiter les anticipations d’un basculement du cycle vers la phase suivante de ralentissement.

Un parfum de stagflation

Or, la Fed vient d’indiquer avoir atteint le moment où elle « parle de bientôt parler » d’une réduction des achats d’actifs. Cette évolution dans le discours, fût-elle d’une prudence de chat, coïncide avec le moment où la croissance des résultats des entreprises pourrait facilement décélérer, après une hausse des estimations, qui globalement atteignait en avril près de 40 % sur un an. Et elle accompagnerait logiquement une persistance des tensions inflationnistes, la hausse des salaires prenant le relais de celle du prix des matières premières.

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Un parfum de stagflation, c’est-à-dire de ralentissement économique accompagné d’une hausse de l’inflation, pourrait donc bientôt flotter sur les marchés, effluve généralement assez peu appréciée des marchés de taux comme d’actions.

Sans nul doute, la Fed s’efforcera de gérer la transition avec une infinie délicatesse et un atterrissage en douceur est bien sûr toujours possible. Mais l’exercice sera difficile.

C’est donc peut-être le moment de devenir un peu moins gourmand en termes de performance, et de rééquilibrer les portefeuilles actions vers des valeurs moins dépendantes du cycle et des taux d’intérêt.