Une inflation résiliente ? Une probabilité faible mais des effets massifs

Chronique. Le scénario d’une inflation résiliente n’est pas celui qui est privilégié aujourd’hui mais s’il venait à se concrétiser – sur fond de hausse des prix de l’énergie et des salaires –, les stratégies actuelles des épargnants et des investisseurs pourraient en être profondément affectées.

La question de l’inflation est désormais sur toutes les lèvres. N’est-elle que transitoire comme le répète à l’envi Jerome Powell, président de la Réserve Fédérale américaine (Fed) ou comporte-t-elle au contraire quelques capacités de résilience ? Les banquiers centraux, qui ont soutenu l’économie mondiale depuis plusieurs années en influant sur le niveau des taux d’intérêt pour les maintenir à un niveau anormalement bas, vont-ils conserver cette politique ultra-accommodante ? Ou vont-ils au contraire opter pour une normalisation graduelle de leur action après plus d’une décennie d’activisme anti-dépression ?

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Depuis le pic inflationniste de 1980 dans les pays développés, l’inflation et les taux d’intérêt ont connu une décrue de quarante années jusqu’à tutoyer de temps à autre une inflation négative et, en Europe, expérimenter plusieurs années durant des taux négatifs inimaginables auparavant.

Un phénomène transitoire ?

Certes, il y a bien eu quelques périodes de rebond des prix, comme en 2011 ou en 2018, mais elles furent de courte durée. La désinflation des quarante dernières années a été rendue possible par une concurrence salariale très vive en provenance du monde émergent, une spécialisation géographique accrue des productions, et les effets du progrès technique sur les emplois peu qualifiés dans les pays développés.

Ces facteurs n’ont pas permis aux salaires de s’engager avec le prix des biens et services dans le cercle vicieux d’une inflation auto-entretenue. Toujours présentes, ces forces déflationnistes, conjuguées au vieillissement de la population et à un endettement de l’économie mondiale sans précédent en temps de paix, sont les raisons le plus souvent invoquées pour se convaincre que l’inflation actuelle n’est que transitoire.

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Si la réouverture post-Covid de l’économie mondiale a nourri la hausse des prix sur fond de pénuries (semi-conducteurs, main-d’œuvre) ou de désorganisation des capacités de transport, la fin anticipée de ces goulets d’étranglement vient renforcer l’idée que l’inflation actuelle n’est que transitoire. De sorte qu’aujourd’hui ce scénario est considéré comme le plus probable, avec quelques variantes quant à la durée de la transition.

Les deux dynamiques à l’œuvre

Un scénario alternatif existe cependant. Deux dynamiques indépendantes sont en effet à l’œuvre, pouvant déboucher sur une inflation plus résiliente.

La première est celle des prix de l’énergie et de l’électricité. La transition énergétique à marche forcée a réduit les investissements dans les énergies fossiles dont le remplacement n’apparaît pas aussi aisé qu’escompté. Cela a amplifié la hausse des prix du pétrole, du gaz ou du charbon, également due à des événements climatiques récents qui ont réduit leur production. Un hiver rigoureux pourrait exacerber et prolonger cette inflation énergétique qui aurait alors des répercussions sur l’ensemble de l’économie mondiale.

La seconde dynamique s’observe aujourd’hui sur le marché américain du travail. Grâce aux programmes sociaux mis en place pendant la crise sanitaire, les ménages américains ont accumulé 2 000 milliards de dollars d’épargne excédentaire, soit 11 % du PIB.

Cela permet aux employés de prendre leur temps pour négocier au mieux leur retour au travail et donc d’être en position de force dans la négociation salariale pour la première fois depuis plus de quarante ans alors que les entreprises ont besoin de main-d’œuvre pour honorer leur carnet de commandes. Les salaires du secteur privé ont ainsi globalement progressé de 5,5 % sur les douze derniers mois, leur plus forte hausse depuis 1982, et le taux de participation au marché du travail de la population active baisse alors que les offres d’emploi n’ont jamais été aussi nombreuses.

Vers un changement de paradigme ?

Est-ce temporaire ou plus durable ? La fin des programmes sociaux, la rentrée scolaire (qui libère le parent de la garde de l’enfant) et la réduction de la menace du Covid aux Etats-Unis vont nous fournir la réponse dans les tout prochains mois.

L’hypothèse d’un phénomène inflationniste durable relève encore d’un pari à faible probabilité de succès mais elle mérite l’attention des banquiers centraux, encore convaincus que la décision d’ouvrir ou de fermer les vannes de la liquidité n’appartient qu’à eux seuls.

Si l’inflation actuelle devait s’avérer résiliente, c’est elle qui, à nouveau, déciderait du niveau des taux d’intérêt ; les banquiers centraux n’auraient plus qu’à s’exécuter. Et le temps où les banques centrales venaient à notre rescousse au moindre ralentissement économique serait alors révolu car, contrairement à ce que nous avons si longtemps connu, l’inflation empêcherait les largesses auxquelles elles nous ont habitués.

Nous pourrions donc assister à un véritable changement de paradigme. Les « Fed watchers », ces personnes qui suivent avec une très grande attention la communication et les décisions de la Banque centrale américaine et qui ont appris à lire entre les lignes et décrypter les non-dits pour anticiper leurs actions, perdraient leur aura d’abord et leur emploi ensuite car c’est l’inflation dans sa réalité sans fard qui s’imposerait à tous.

La possibilité d’une inflation résiliente

Et parce que la probabilité, même faible, de ce retour aux sources existe, la possibilité d’une inflation résiliente, avec tout ce qu’elle implique de remises en cause pour les épargnants et investisseurs que nous sommes, mérite toute notre réflexion.

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Comment, en effet, se comporteraient les contrats d’assurance-vie en euro dans un contexte de hausse des taux obligataires ? Les produits monétaires comme le Livret A ou les livrets bancaires ne feraient-ils pas une sévère concurrence aux placements obligataires ?

Les belles valeurs de croissance – ces entreprises qui parviennent à faire croître leurs bénéfices indépendamment du taux de croissance économique et qui composent souvent le fond des portefeuilles – pourraient-elles conserver leurs valorisations élevées ? Et quid de l’or ou du marché immobilier ? Oui, décidément réfléchissons à la possibilité d’une inflation résiliente même si elle nous semble encore illusoire !